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 对赌协议-VAM的来龙去脉


对赌协议是一个舶来品,英文“Valuation Adjustment Mechanism ”,简称VAM,对赌协议被广泛地应用于私募股权投资活动。

 

一、对赌协议的基本概念

对赌协议就是收购方(包括投资方)与出让方(包括融资方)在达成并购(或者融资)协议时,对于未来不确定的情况进行一种约定。如果约定的条件出现,投资方可以行使一种权利;如果约定的条件不出现,融资方则行使一种权利。所以,对赌协议实际上就是期权的一种形式。

二、对赌协议产生的动因

对赌协议通常是在投资者青睐并减轻投资风险导致的投资公司未来的不确定性评价。同时,它可以激发投资公司或管理团队争取IPO。

对赌协议产生的根源在于企业未来盈利能力的不确定性,目的是为了尽可能地实现投资交易的合理和公平。它既是投资方利益的保护伞,又对融资方起着一定的激励作用。所以,对赌协议实际上是一种财务工具,是对企业估值的调整,是带有附加条件的价值评估方式。

三、蒙牛乳业与摩根士丹利投资机构之间的对赌协议案例

融资方:蒙牛乳业

投资方:摩根士丹利等三家国际投资机构

主要内容:2003至2006年,如果蒙牛业绩的复合增长率低于50%,以牛根生为首的蒙牛管理层要向外资方赔偿7800万股蒙牛股票,或以等值现金代价支付;反之,外方将对蒙牛股票赠予以牛根生为首的蒙牛管理团队。

结果:蒙牛乳业胜出,其高管最终获得价值高达数十亿元股票。

四、专家意见

王强说,创业者千万不要签对赌协议!

年轻的创业者应该警惕那些“秃鹫”一样的投资者。曾经有不少创业者与投资基金签订对赌协议。对于创业者而言,这是最大的陷阱。你可能不明白,你作为创业者永远不可能在这场游戏中获胜。

因为如果你赢了,那么投资协议成为现实,如果你输了,那么你血本无归。

我呼吁,一个创业者,尤其是起步时期的创业者,千万不要签署对赌协议。除非,你不热爱你所创立的事业。对赌就是泡沫,就意味着你眼下已有的资源无法达到的目标,而你将被迫必须达到。这是如此的惨烈。

对赌意味着你要做不得不做的事情,一旦失去了经营企业最本质的初心,心态毁于一旦,你就无法回头。在对赌的协议中,创业者面对投资者就像是面对赌场中的庄家,赢的概率早就被算好了。

五、对赌协议面临的三大风险

1、投资方心怀不轨,乘人之危,制定出不切实际的业绩目标

企业家和投资者切勿混淆了“战略层面”和“执行层面”的问题。“对赌机制”中如果隐含了“不切实的业绩目标”,这种强势意志的投资者资本注入后,将会放大企业本身“不成熟的商业模式”和“错误的发展战略”,从而把企业推向困境。

2、融资方手里缺钱,急于获得高估值融资,敢于夸下海口

企业家急于获得高估值融资,又对自己的企业发展充满信心,而忽略了详细衡量和投资人要求的差距,以及内部或者外部当经济大环境的不可控变数带来的负面影响。

3、投资方财大气粗,想方设法搞渗透,争夺企业控制权

企业家常会忽略控制权的独立性。商业协议建立在双方的尊重之上,但也不排除有投资方在资金紧张的情况下,向目标公司安排高管,插手公司的管理,甚至调整其业绩。怎样保持企业决策的独立性还需要企业家做好戒备。

六、认清签订对赌协议的利弊

1、对融资方来说

利:签订对赌协议的好处是能够较为简便地获得大额资金,解决资金短缺问题,以达到低成本融资和快速扩张的目的。而无须出让企业控股权,只要在协议规定范围内达到对赌条件,其资金利用成本相对较低。

弊:对赌协议很容易导致管理层不惜采取短期行为,使企业潜力过度开发,将企业引向过度追求规模的非理性扩张。对赌协议还可能在一定程度上破坏公司内部治理,使企业重业绩轻治理、重发展轻规范,从长期来看对公司的发展同样有害。一旦经营环境发生变化,原先约定的业绩目标不能达到,企业将不得不通过割让大额股权等方式补偿投资者,其损失将是巨大的。

2、对投资方来说

利:签订对赌协议的好处是控制企业未来业绩,尽可能降低投资风险,维护自己的利益。

弊:相对要支出更多的资金。

七、如何让对赌协议实现双赢

如果企业没有达到对赌标准, 融资方的企业管理层将不得不通过割让大额股权等方式补偿投资者, 其损失不言而喻; 而投资方虽然得到了补偿, 却可能因为企业每股收益的下降导致损失。

如果企业达到对赌标准, 融资方自然是“赢”了, 而投资方虽然“输”了一部分股权, 它却可以通过企业股价的上涨获得数倍的补偿。因此努力实现对赌标准是双方利益的共同之处, 也是融资方实现对赌目的的唯一途径, 在决定是否采用对赌方式融资时, 企业管理层应谨慎考虑各种因素, 权衡利弊, 避免产生不必要的损失。

编辑:大侠 | 六月雪法律网
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